2012年11月17日 星期六

資本利得稅或更高的公司稅會影響新創投資嗎?


在Obama跟Romney大戰稅率問題的時候,Romney不斷強調降低富裕層稅率可以釋放出更多工作機會,甚至調降資本利得稅將可以鼓勵新產業因此被催生出來。這樣的論述自然是基於上稅降低了期望報酬,因此使資本被擠出了風險性的產業,這樣的思考邏輯。


但這樣的想法可能是有疑慮的,資本利得稅對投資行為的影響,主要是在於投資者的全球資產配置,或是風險配置這兩個方面。資本會擠向較低稅率的地方較無太大的爭議,問題在於風險配置的影響是怎麼被評估的。考慮兩種證券,A跟B。

首先假設A的投資報酬分成兩種:好,以及壞。

A(好) >0 ,有p的機率發生
A(壞) >0 , 機率 1-p
E[A]=p x A(好)+(1-p) x A(壞)
也就是A證券是相對地安全,只有賺多賺少的差異

B的投資報酬也分成好壞兩種:

B(好) >A(好)>0, 發生機率k
B(壞) < 0
E[B]=k x B(好)+(1-k) x B(壞)
B證券則是大好大壞
在沒有稅的情況下,此時風險趨避者會選擇A,而風險愛好者會選擇B,風險中立投資者則無差異性。接著考慮稅率t,當然在正常的情況下只有正的報酬會被課稅率t(注意,這邊稅率直接課在報酬上,即假設報酬是淨收益):

E[A]=p x A(好)x (1-t)+(1-p)x A(壞)x (1-t)
E[B]=k x B(好)x (1-t)+(1-k)x B(壞)

此時E[A]>E[B],風險中立者將會選擇投資機會A,風險趨避者維持選擇A,而風險愛好者則取決於偏好。但這時候如果加入稅盾效果,亦即投資損失可以當作deduction,E[B]的計算將會多一項 -(1-k)x B(壞)x t, 且-(1-k)x B(壞)x t>0,結果便會如下:


E[A]=p x A(好)x(1-t)+(1-p) x A(壞)*(1-t)
E[B]=k x B(好)x(1-t)+(1-k) x B(壞)-(1-k) x B(壞)x t

再次回到了E[A]=E[B],風險中立者將會再度變成兩者都好,風險愛好者則必然愛好B投資。這說明了稅盾效果可以避免資本利得稅或公司稅讓投資者傾向風險趨避。更有趣的情況發生在有第三種風險選擇C的時候。

C(好)>B(好),C(壞) < B(壞) , E[C]=E[B]=E[A]
這是因為具稅盾的資本利得稅(或公司稅)造成了風險收縮的效果,結果好的情況下被政府抽了一頓,壞的情況下政府也等幅地少徵了稅,如此一來實際上面對的風險等於下降了。對於一個原本認為B選擇最適的投資者而言,課稅後的效果導致:

(1-t)xC(好)=B(好),(1-t)xC(壞)=B(壞)

如此一來更高風險的C投資必然變成這個風險愛好者的新選擇-除非風險愛好者的偏好並不是一般所謂的凸函數(見展望理論 或是其他不同的投資者行為設定)。

資本利得稅必然妨礙風險性投資嗎?這端看投資者的風險偏好,以及稅制的設定,實際上是可能反過來鼓勵風險性投資的。問題可能是出在怎麼課稅,而不是課稅本身。根據目前要上路的證券交易所得法,雖然個人持有之未上市股票只允許當年度盈虧互抵,但營利事業之證券交易所得與虧損是允許前後扣抵五年的,由於大多數風險性投資都是以法人形式進行,個人投資者是間接投資,實際上不見得有妨礙風險性投資的疑慮-甚至,還可能鼓勵創投。

更值得考量的是,對創投業基本上估計期望報酬本是非常愚蠢的事情,既是全新的商業模式,本來就沒有有效的樣本可以參考,跟已經被大樣本驗證過的低風險投資,或是基本上已經被財務模型廣泛用機率論定價的無風險證券相較之下,用機率去衡量投資行為對創投業者而言是「make no sense」,這就是為什麼創投業往往是非常離譜的高度風險愛好,甚至根本不在乎「客觀第三人」衡量的所謂的期望投資報酬。在難以正確衡量機率,但是勝者為王的高度風險行業中,用期望效用理論亦是非常危險且不可靠的。

上稅真的不好嗎?我們人類對自己如何進行投資決策還有太多未定論,甚至錯誤的認知-實際上就算不給與稅盾效果,本就偏好風險投資的投資人可能因為進行財務決策的思考機制不是那麼單純的凸函數,因此根本不會改變投資決策,甚至還會更加踴躍投向高度風險的產業。

4 則留言:

  1. 你設定的模型是一個不用付薪水、沒有成本,也不用賺錢的保險公司,不是跟投資人抽稅的政府。在各國實務上資本虧損抵稅的部份也不會是跟資本利得扣稅相對稱的。

    我相信這兩點在討論稅收對投資行為影響的問題時很重要,在設計模型時把他們省略是不太妥當的。

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    1. 是的,這是一個極度簡化的model正如其他經濟學模型試圖簡化問題進行演示一樣-儘管這並不是我設計的model,僅是看來的

      這個model是在演示在怎麼的情況下資本利得稅如何反過來鼓勵創投
      實際上亦要討論投資者在面對實質利率是負利率的情況下,因為其偏好並非純粹的凸函數而傾向放棄保本投資而選擇冒險;以及資本利得稅與dividend income tax之間的tax arbitrage-有許多創投是以可轉換特別股的形式存在。還有爲了稅務需求而使股票出脫時點脫離原本的最適時間的問題。

      以台灣目前要上路的實務來說,比較大的疑慮是虧損只可追溯五年互抵,也就是說如果有營利事業考慮進行證券投資五年都不賺錢可以扣除,會因此害怕投資。但另一方面提供了長期投資的稅務優惠、以及額外的扣除額(雖然很低),投資人能在這樣不對稱的結構下,有效地以機率「理性」考量要避免風險性投資嗎?

      資本利得稅應該可以有更多有趣的討論,而不是台灣媒體這樣一面倒地散撥恐懼。另外,這個模型裡的政府是會賺錢的-因為保本型投資人必須被迫繳稅導致他們的實質收益低於有稅務優惠的公債,因此,政府公債殖利率可能又要降低了。

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  2. 經濟學設定模型時簡化是必要的,但是不能把討論的標的給簡化掉了。

    言盡於此。

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  3. 台灣創投在2000年那波就被修理很慘!後來大都喜歡玩pre-ipo的交易!創新投資~這種東西去問老天吧!怎麼能跟自己錢開玩笑!稅盾 那是啥東西!

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