2012年5月31日 星期四

要學韓國可不可以不要慢半拍

台灣定律:大多數台灣人同意的東西,一定是錯的



先前已經說了很多次,只要大多數台灣人認同的東西,通常都是錯的。最近一次吵得喧騰的便是證所稅,由於股民覺得利益受損因此大幅度反抗。這先前已經有文章討論過這件事情,可笑的是所謂對股市衝擊最小的證所稅替代方案,竟然就是不管股民有沒有賺錢,都必課無疑的提高證交稅。股民卻因為對機率認知的貧乏,因此認為那樣的門檻"課不到自己身上",會被課更多税還覺得是對自己損害最小,智能也算是相當有天份了。不過這邊要講的,是最近-很詭異的,是最近-在台灣幾乎成為"台灣共識"的"韓國崛起論

簡單來說就是:韓國從金融風暴中站起,人均GDP來到兩萬二美金,連續多年高成長率,三星、現代成為世界級品牌,而且他們的政府還誇下豪語,他們很快就會追上日本。這些話不但南韓人信了,台灣人信了,甚至,連日本人都信了,日本四處瀰漫著恐韓症。

但你知道南韓跟日本差距有多大嗎?日本的人均GDP以南韓這幾年-不論幾年的成長率來概算的話,南韓要追上的機率是-接近零。

南韓的金融結構性問題

南韓經濟追不上日本的根本性原因,在於南韓脆弱無比的金融環境。南韓目前號稱政府債務佔GDP比例約為33.7%(3770億美金),但卻是在這幾年內大幅度成長-從2009年的約29%,跳了超過一成。然而這還不是真正的問題所在。南韓政府為了台灣民眾所推崇的"政府出資研發、興建基礎建設,授權轉移廠商提高產業競爭力"的政策,大量成立政府行政法人。這些類似資策會或是航發會性質的公司,大規模舉債支應資本支出,但有趣的是現金流大多為負,甚至像韓國電力公社、住宅土地公社,是嚴重到甚至面臨破產危機的負值。在三年前評論台灣高鐵是龐式騙局的文章裡便說過,這樣的公司乍看財報穩定,實際上根本沒有產生價值的能力,而是靠著虛假灌水的財務報表,維持不會崩潰的假象,實際上往往連支付利息的能力都沒有,必須一直靠著無止盡地膨脹債務來支應資金。

 這些政府法人從2010韓國金融危機以來(是的,想必很多人沒聽過這件事情)債務成長了170%,主要的原因就在於實際上這些行政法人有許多瀕臨倒債邊緣(水電天然氣等能源、與住宅土地等基礎建設公社皆是大規模赤字),只好靠著政府強力介入來獲得資金融通,但國內資金供應依然不足,只好向外舉債-有趣的是,最大的債主都是日本商社。舉更高額的債來支付現金支出-並且獲利能力都還在惡化,也就是賠得越來越嚴重。更糟糕的是這些幾乎沒有正常償債能力的債務已經滾雪球到超過韓國政府債務水準的佔GDP比率37%(約4150億美金)了。然而這些行政法人只是韓國政府操弄政府會計、粉飾債務比例的手段,實際上嚴重透支的赤字最終還是要由財政負責,政府負債佔GDP比率其實已突破70%。

朝鮮日報:行政法人債務首次超越政府債務

從金融風暴後從未真正健全過,韓國脆弱的金融環境,根本不可能靠國內市場滿足這麼大的舉債需求,只好大量舉外債,實際上一直備受詬病的外債比率過高問題,前幾年雖有舒緩,但又在這幾年超大規模補助企業的情況下快速惡化。 高達四千億的外債,更對韓國形成了嚴重的負擔:匯率高度波動。

由於債務的償還跟發行不能夠完美地配合,並且會有季節性因素,而韓國匯市本身有所謂"慢性美元供應不足"-其實就是大量的美金被央行匯率干預收走,政府舉外債導致的美元需求相對匯市規模又過大,自然供應不足。這使得韓國政府必須儘量想辦法分割買賣量在市場上買入美金、發行短期債券,以支應調節債務的需求。不幸地是當市場承受一些衝擊時-比如去年歐債問題跟美國景氣復甦的前景烏雲籠罩,極為依賴出口歐盟跟美國市場的韓國被大量法人-甚至包含自己的跨國企業,撤資出國。南韓政府甚至異想天開到要管制本國企業在外國投資金額,這對三星、現代等跨國集團而言等於毫無意義的管制,他們只需要進行全球集團內的資本結構調整,就可以達到對外投資額擴大的效果。

大規模資本撤退引發的韓圜重貶,理論上應會隨著實質匯率的走低提高韓國出口競爭力,進而降低真正的衰退幅度才是。不幸地是,南韓政府資金調度操作失敗,到期的短期外債沒有順利換到新債,申請延長(即是直接交換更長的短期債務)被歐盟跟中國等主要債務對象打回票,一下子暴漲的美金更加導致南韓政府絕對沒有足夠資金以高檔的匯價買入足夠的美元償債。這樣的事情在南韓已經不是第一次發生,甚至還被南韓媒體稱之為九月危機-因為常常發生在第三季。

可笑的是,每次都是依賴美國與日本(近年新增中國)進行外匯交換才解決這樣的困境,避免了倒債的衝擊。但實際上每次韓圜重貶下南韓政府為了籌資依然得以大量韓圜購入美金、或是發行短期外債,使其外債比率不斷高攀。到去年為止,南韓央行已經必須動用1400億美金(日本給南韓的常規性選擇權提升為700億美金以及中國的約560億美金)的外匯交換選擇權,才能免除政府以及民間的倒債危機,拼經濟拼到政府經常性出現債務危機,有意義嗎?而實際上中國與美國更早已把操弄短期外債交換跟外匯交換選擇權的續約,當作控制南韓外交經濟政策的手段,只要南韓不接受,就準備承受倒債衝擊。


可悲的韓國:拼經濟拼到匯率風暴,卻要去拜託敵人救自己

 註:日文資訊有很多反韓日本人錯誤的描述跟解讀,請注意。

 為了所謂的出口導向、南韓央行一直採行極為積極的外匯干預政策,大量放出韓圜買入美金。這其實也使得南韓政府不具有一般開發中國家借外債最大的優勢:長期經濟成長帶來的貨幣升值,降低實際上的債務負擔。實際上不斷重複的債務違約疑慮的衝擊,反而使南韓政府短期債務成本異常地高。另一方面,每次景氣衰退韓圜重貶帶來的衝擊,亦使南韓央行必須在市場上廉價賣出美金,以"穩定"匯價。實際上南韓央行的行為等於給予外資保護傘-進場時保證可以買到低於市價的韓圜,退場時亦不會承受過多匯損,因此有如避險基金提款機。

 這樣讓韓圜始終在1300-1000美元跳動的金融環境,在這五年來美國大規模量化寬鬆、美金實際價值大貶的情況下,使韓國與日本的人均GDP(美元計價)的差距,由於韓圜對美元匯率不進反退,五年來從金融風暴後復甦高成長的成果完全消失,甚至,差距還擴大了。

 還有更多嗎?幾乎沒有外語媒體報導的韓國儲蓄銀行風暴

主要原因來自於2009-2010年,韓國政府為了拼經濟獎勵投資大量擴張支出,許多中小型企業趁機加碼資本支出,民眾更因為房價高攀而舉債購屋。如此一來在2010年韓國房價急凍以及這兩年歐洲景氣衰退的環境,南韓便出現了嚴重的投資過剩-導致壞帳率高攀。高攀的壞帳使三間大型儲蓄銀行出現負的自有資本比率,使南韓孱弱的銀行體質現形-政商、裙帶關係勾結導致的資金浪費、效益不彰的專案融資,使壞帳率在一年內從4%跳到20%
(資料來源:Korea Financial Supervisory Service, Press Release February 14, 2011.)

學韓國很好嗎?早個四年看可能不錯,但等到韓國經歷本土性金融風暴,政府違約危機、對歐盟出口大衰退, 甚至當年面對金融風暴的副總理李憲宰都表示目前家計部門債務問題重重,再加上複雜的外債問題,難以解決。台灣人還在一天到晚把南韓政府置入性行銷要媒體報導擦脂抹粉的可笑新聞照單全收。20-50這種詭異的標準本身就蠢得令人難以置信,難道看不出來嗎?

要盲從失敗的發展模式,好歹動作快一點,不是人家都全身著火了,我們還像恐龍一樣反應慢半拍說人家真是蒸蒸日上吧? 


特別是那些每天在酸人夢想家的傢伙,你知道韓國可是夢想家的天堂嗎?三星跟現代這些韓國企業就是超級夢想家,當你研發跟基礎建設可以直接跟政府提款,需要新技術就要政府幫你買然後廉價讓售,而且不必考慮政府舉債過度時應該負擔的社會責任(甚至還要求政府減稅呢),當然是充滿競爭力嘍。

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後記

之所以整理這篇南韓近年面臨的金融憂患,主要是因為國內有許多人看到南韓大肆擴張財政,就以為這種國家政策能讓一個國家脫胎換骨, 實際上這當然是一廂情願。為了少數標竿企業的成就與偉業,毀了一個國家的健全經濟體質,實在得不償失。有許多人總是說,南韓是天然氣散裝船出口大國,是核電第六大出口國,手機是全球第二大品牌,是XX大出口國,是否有想過,他們的財閥如此出色,為什麼人均GDP卻永遠只能跟我們輸贏-而年輕人自殺率甚至遠勝日本?


道理很簡單,為了少數出口廠商的勝負,為了所謂國家有一個可以抬出來講的民族榮耀,他們寧願慢性自殺。敵對競爭國喜歡慢性自殺,我們自然沒有必要阻止他,但也沒必要整天期待他們自爆。南韓是日本最重要的關鍵零組件與技術授權的出口國,為了確保南韓可以永遠幫日本OEM,讓日本賺價值鏈中最有價值的部分,日本是會救南韓的,自爆什麼的是相當不可能的,比較可能的是人口結構嚴重老化、金融體質衰敗造成的競爭力本質上的衰退。

但台灣就比較可以放心嗎?理論上我國政府的債務要比南韓健康(儘管也有嚴重的資產負債表外舉債問題),金融環境也較南韓好,但是我們並不像南韓有IMF可以緊急融資(但其實也用不到,因為我們沒有外債),也不具特別提款權,更不像南韓可以用"國家"的身分去跟中日美屈膝磕頭,用喪權辱國的條件換取緊急救助。我們政府沒有積極作為雖然可以避免走上跟南韓一樣的慢性自殺的路,但若不積極改善政府濫用公帑的夢想家問題,我們依然浪費了非常多資源在做沒有意義的事情,而這讓台灣該有的競爭力矇灰。

34 則留言:

  1. 哈囉,請問你認為韓國何時會崩潰呢?

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  2. 因為目前美國負債太嚴重,如國最後美國政府無法再借錢,最後垮掉,韓國會如何?

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    1. 那全世界都會垮掉了。

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  3. 請問格主,既然韓國央行積極的干預匯率市場,韓國又是經常帳出超國,那韓國央行手上應該有大量美元吧
    既然如此,韓國政府要償還外債時為什麼不直接跟韓國央行調美元就好了,何必去用一些奇巧淫技來救急
    是韓國央行擔心這樣會導致韓圜大幅貶值或是外匯存底流失會導致國內出現流動性危機嗎?
    先謝了

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  4. 換債要用的美元不能直接跟央行伸手拿,這邊說的外匯交換是南韓央行跟日本央行做的交易,做成此文時太匆促沒有寫明是央行,已補上。

    另外,央行若在國內大幅度出售外匯、回收本國貨幣,將會形成劇烈的緊縮貨幣政策。緊縮貨幣政策本身將導致景氣緊縮。

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  5. 感謝格主這麼快回應
    也就是說,韓國央行藉由跟日本央行之間的外匯交換交易,讓自己暫時有足夠的美元還錢
    不過等到契約到期後,韓國央行還是欠日本央行一筆美元,所以只好求日本延一延
    是這樣的嗎?
    感謝

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  6. 第一次看到這麼有趣理論,收穫良多。
    想請教如果說臺灣、日本都恐韓。
    其實不如說是在害怕韓國的國際企業,而不是政府本身囉?

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  7. 需要還錢的是韓國政府,不是央行,韓國央行交換美金的用處是在匯市賣匯穩定韓圜匯價,以及確保有足夠的美金讓需求者購入。去年九月到十月初南韓公債CDS豎直棒的原因就是如果美元枯竭(其實就是韓圜量縮狂挫),韓國政府沒有足夠美元而違約的可能性會大增。

    日韓外匯交換合約可能是日銀給韓國央行一個額度上限,以及可執行交換要求的期間,韓國央行啟動後用韓圜跟日銀交換美金,日後在某個時間點以後再用美金計息跟日銀換回韓圜。交換的方式應該會是一串現金流的互換,不會是大筆金額直接交換。

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  8. 之前看到"台灣競爭力優於韓國"這篇報導就覺得韓國有問題(當時的想法是韓國把雞蛋全都放在三星跟現代這兩個籃子裡面),現在再看這篇文章更覺得他們的體質真的問題很大....。不過我更擔心的是台灣政府跟企業這種擺爛的態度....

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  9. 從G+的分享拜讀了此文,然後忍不著細閱其它文章,獲益良多喔!
    數量少而精辟,實在難得。

    發現貴站域名有.hk,而內容多數是談中、台話題,
    看了看你們應該是台灣人吧
    請問登記blogspot.hk有特別用意嗎?(例如能通過大陸防火牆?)

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    1. 因為你連結過來的時候用的是這網域吧,
      blogspot基本上你可以實驗看看,換成jp, tw, kr, in都照樣可以開

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  10. 拜讀大作真得獲益良多
    我之前是有聽說日本企業有放出一些關鍵技術(LCD)給台灣
    是不是就是為了擺脫韓國...

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  11. 可以藉分享嗎???

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  12. 作者已經移除這則留言。

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  13. 借轉中正大學BBS

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  14. 感謝您的分析,借分享給我的朋友們~

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  15. 有個問題想請教您,如果正如您所說的,韓國財政如此不堪,那為什麼沒有外國媒體揭露這些事情而您卻暸若指掌呢?台灣一流商業雜誌也駑頓到不知此事嗎?

    我支持您的論點,也希望這是真的!

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  16. 沒有外國媒體報導?去年南韓的CDS在半個月內跳100個base point的時候不少報導,今年也很多南韓認為受歐債問題衝擊大所以要加緊收縮預算,控制債務規模膨脹的新聞,或是南韓因為金融市場體質弱化所以經濟將會遲滯,不過最多的是日本新聞,因為去年擴大貨幣交換額度,以及今年日銀將要購入以韓圜發行的韓國公債,都掀起了很大的討論。

    韓國政府的教訓剛好說明了大搞財政擴張補貼企業的資本支出可能會遇到的困境:鋪張浪費的效益不佳,以及瘋狂投入資本建置生產設備後,實際上市場需求根本沒那麼大,結果又是一層浪費。

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  17. 謝謝回覆。
    不過還有個小問題:近來三星等大企業都蠻有賺頭的,
    韓國財政應該不至於會倒台吧?
    財政結構雖然差,但是應該會變成三星幫韓國財政撐腰了?

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    1. 財團幫政府撐腰?你認真的?
      這樣子就真的不用學他們拉了....

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  18. 我是覺得日本人也沒有那麼神。韓國財閥砸大錢研發也是有些成果的,雖然CP值高不高可待討論、但成果還是存在的。

    話講回來,韓國財閥玩的其實一樣是日本財閥在二十年幾前搞的把戲,當年日本人把Intel逼退DRAM市場的故事還登上台灣雜誌的版面。日本人玩不下去的燒錢遊戲,在韓國人接手後會不會燒出另外一條路,就讓我們繼續看下去吧...

    至於台灣,對比HTC跟三星截然不同的經營方式,或許這兩家公司具體而微的表現出台灣跟韓國不同的地方吧。

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  19. 補充: 借轉處-伊莉論壇時事版

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  20. 日本技術轉移主要是因日本國內地價和薪資在泡沫經濟下過高,加上日圓對美元升値,使得純日製產品生産成本過高;因此日本企業在1990年代初就將技術程次較低的生產組裝移往東南亞和台灣、中國等人力成本較低的國家。

    這在當時帶動亞洲奇蹟,又稱「雁行模式」,不過到了1994年低,中國一次匯改中將人民幣一路由5.4元貶到8.4元,這使中國製造人力成本想對低廉,進而引發1997年的金融風暴;日本企業也因此受傷慘重。奇的是這個國家在30年前還有1.55的匯率,30年後只剩原本價値19%的國家居然倒過來指美元貶不負責任,一奇也!

    日本的技術轉移只是因應產業的需求而已,也無所謂抗不抗韓,技術是可以買到的,像是TFT-LCD就是在1998年才向日本購買技術,但好光景也撐不了幾年。

    韓國經濟成長 債務堆出來的
    http://jamesz.pixnet.net/blog/post/22513231

    部長甭追了 早超過韓國了(杜震華)
    http://tw.nextmedia.com/applenews/article/art_id/33362310/IssueID/20110504

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  21. 彭明輝最近也寫了篇關於韓國的文章
    http://mhperng.blogspot.co.uk/2012/06/blog-post_16.html

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  22. 有時候覺得
    台灣這種爹不疼娘不愛但是靠著自己站上國際舞台的才是真功夫, 畢竟政府什麼都不想做....

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  23. to Lin:
    台灣扁政府時代丟兩兆要砸出雙星的舉動
    被你說成
    "政府什麼都不想做...."
    真是情何以堪阿

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  24. 股民並沒有大幅度的抗拒證所稅,那是媒體撲天蓋地的業配新聞營造出來的假象。實際上財政部的內部調查顯示大多數的民眾是支持課徵證所稅的,只是這個數據在論述的過程中一直沒有被公開,背後的動機是什麼我就不評論了。

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  25. 不知道板主對新加坡的情況有沒有研究?同樣也是靠政府大量補貼企業,很多外資員工薪水有一部份來自政府的稅金。高房價、低利

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  26. 2012過去了,至今仍沒有發生格主所描述的韓國危機

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    1. 呃,我想我寫的韓國怎樣面對與處理他們的問題,不是預言會發生第二次金融風暴。

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