經濟成長騙局（四）歐盟國拼經濟拼出超大金融風暴

匈牙利會是下一個希臘嗎？

正常的情況下二十一世紀的國家因為不再採行金本位制，而是貨幣實質購買力平價的制度，

因此公債將會以本國貨幣發行，而公債利率也將會以本國市場環境形成。一個國家的國債最

大的買家就是該國的金融機構－為了長期持有部位需要的壽險業，以及為了提存存款準備而

買的銀行。如果國內買家某個期間的需求不強、但是赤字卻狂飆，那就會造成國債利率飆漲

，由於整個市場的利率是跟國債利率連動的，因此過量金融市場無法吸收的赤字將會導致民

間支出因為利率飆高而衰退。

凱因斯學派認為總體貨幣政策這時應該要增加貨幣供給，也就是說銀行透過某種方法，讓民

間的金融機構的錢突然大量變多，如此一來就可以把利率壓低、增加國債買方的需求，避免

利率拉高排擠到民間廠商的投資，甚至因為利率升太快使廠商倒閉。但是這麼做將會是圖利

特定人、而且剝削一般民眾的存款價值。

一個國家的貨幣價格是由該國經濟活動所賦與的購買力所支撐的，若是在短時間內超量製造

貨幣供給－例如降息（圖利銀行）跟干預匯市（圖利出口商跟炒匯者），那麼最終將會導致

支撐該國貨幣的購買力被一下子大量增加的貨幣給分食，但由於一般民眾的存款並不會因為

擴張貨幣供給的政策而等幅增加，就會因為過量貨幣供給造成的通膨跟資產泡沫而價值縮水

。這種做法到底是好是壞當然是公說公有理、婆說婆有理，支持凱因斯政策的多半是親資產

階級或是利益與資產階級同一邊的投資者，有趣的是這種政策下損失最大的一般授薪階級卻

也往往支持讓資產家先蒙利、期待他們的老闆能獲利後『跟他們分享』，因此通常只剩下部

份經濟學家大喊反對。

這種政策在長期是會因為勞動者因為了解到物價高攀而拉高願意受雇的薪水、最後只會導致

物價上升而經濟不會成長，不過凱因斯學派的論點一直都是要解決短期的失靈，不是要『追

求長期的成長』，也不在此討論帶來的後遺症的影響。最大的疑問是，希臘跟匈牙利這種國

債佔ＧＤＰ比例越拉越高的國家養成用舉債來換取人民幸福的惡習後，遇上了債信危機能夠

用這種招數獨力解決嗎？

首先希臘的答案很明顯－絕對不行，因為希臘的貨幣是歐元、而歐元發行量是受到歐洲央行

控制的，希臘並不能任意印歐元來將赤字貨幣化，這也就是為什麼需要德國等國家拿他們的

配額來支援希臘，原因就是德國是一個非常堅固龐大的經濟體，光用他們剩下的額度就可以

補足希臘的不足，這也就是希臘被批評當初加入歐元國就抱著這種不良動機的主因。

然而問題來了，那匈牙利總行了吧！他們有匈牙利幣福林的自主發行權！

答案當然是完全不行，因為匈牙利的經濟自始自終都是一場利用歐盟會員市場評比連動來過

量舉債製造出的一場美夢。由於歐盟會員國互助的關係，讓開始經濟改革僅二十多年的匈牙

利得以用Ａ左右的評等享受低成本的國債舉債成本！也就是說靠著歐盟老大國德國等國家的

協助讓匈牙利得以靠著裙帶關係以歐元發行低成本的國債－也就是外債，後加入的東歐國家

大致上也都利用同樣的因素大幅度利用利率低檔的歐元金融市場來舉債。

實際上說起來就是德國跟法國還有英國這三個大型經濟體當了保人，並且將他們龐大的金融

市場利用共同貨幣歐元提供給新興國家進行相對低成本的融資舉債，當時的目的就是為了把

歐盟國家的需求彼此互通、互相依存以變讓德法英等國的廠商有輸出技術或設備的優勢，且

透過龐大的互保體制『歐盟』來讓國內金融機構免於面臨國內舉債需求不足而利差嚴重縮水

的困境。但這也就是為什麼英國拒絕加入歐元區－因為英國認為當保人的風險大過於能藉此

賺到的利益，寧可保留貨幣自主發行權、用較高交易成本來進行歐盟區內結算，也不想要成

為到時候必須幫小老弟擦屁股的冤大頭。在歐元區發生這些問題之前，英國備受嘲笑－擁有

世界最大的金融市場跟身處歐盟，卻要花上繁瑣的成本進行英鎊跟歐元的避險交易。這是因

為英國看得更遠－希臘的問題德國可能早就預料到了，但是東歐各國貪婪舉債的程度，卻不

見得是德國能預料的－也許他們預料到了，只是非常有自信身為老大能搞定小弟惹的麻煩。

以匈牙利為例，超過ＧＤＰ七成的外債餘額，若是想對本國貨幣進行前述的赤字貨幣化，將

會導致匯價暴跌、反而使外債清償能力也跟著下跌，變成相莫比烏斯之環一樣為了清償外債

而使貨幣短時間內嚴重暴跌、使國內民不聊生，更有可能因為引發周邊競貶行為使歐盟國內

的貿易行為失衡。若是放著不管呢？由於為了『救經濟』大量擴增赤字，若是不增加貨幣供

給則將會導致利率上升、排擠國內消費與投資，救經濟的措施實際上也將會無效化，而且過

度舉債將可能導致被信評機構降等，而階梯式的降等機制將會讓國債舉債成本大增而把匈牙

利打入深淵。

若是反過來升息呢？匈牙利幣將會因為套利交易而升值，如此一來以歐元計價的外債餘額以

及該年度赤字所需的歐元舉債規模也就下降了，看起來是得救了－但是民間的投資將會衰退

而且匈牙利匯率還會因為套利的支撐而過度高估，導致內需不振的同時又面臨出口萎縮，很

快地靠著套利交易拉高的匯率將會快速反轉向下。也就是說這個看似短期間內可以救急的作

法，也不會是長期的解答、甚至還會把問題更加深化－短時間內粉飾匯率多舉了一堆債，結

果下一個年度更沒有能力還債匯率還打回原形，甚至連國內發債成本都拉高了。

在上個世紀巴西也曾靠著美國的群帶關係硬借了一屁股債，當時靠著政治協調讓巴西政府『

不還本也不會破產』、使美國的金融機構硬是吃下資金成本的巴西外債危機，就是類似於匈

牙利面對的情況。不同的地方在於當年沒有這麼繁盛的ＣＤＳ交易系統讓問題被放大，因此

當時美國的幾間主要金融機構在高盛跟花旗帶頭下咬著牙渡過了黑暗的十年，但也就把問題

撐過去了，巴西現在又再度被吹捧成『金磚四國』，然而這次歐盟可不同－因為有ＣＤＳ系

統存在。

因為ＣＤＳ系統存在讓避險的成本迅速地透過金融商品切割重組，而分散到難以『政治協商

』的不特定多數機構身上了。就算德國政府下令國內三大銀行咬著牙忍一忍不要亂來，根本

也無濟於事。這時候便只能採取當年美國可能必須被迫採取的下下策－直接由美國政府金援

巴西，直接由美國來吃掉巴西的赤字。

換作匈牙利的情況來看，就是德國必須再次用他們剩下來的發行額度硬吃下支撐匈牙利債務

所需的規模，來避免匈牙利進入前述任何一種狀況（降息衰退、不動也衰退、升息也衰退）

，因為匈牙利不論採行任何一種做法，都將會導致周邊東歐小國跟隨、因而使整體歐盟市場

混亂，混亂所造成的嚴重性難以正確估計，但確實有可能使歐盟各國內需嚴重衰退、因而影

響到最大出口德國的經濟穩定。

但又反過來了－德國如果要救的話，那其他國家呢？拉脫維亞、愛沙尼亞、立陶宛和哈薩克

斯坦難道就不是小弟、可以擺著爛嗎？但又要救誰？最後很可能成為德國老大哥為了保命，

不得不放任部份『死了也不會怎樣』的小弟去死，而自己也為了救部分不得不救的小弟而傷

了積蓄多年的國本－如果國本不夠用，怎麼辦？硬是修改調高全體歐元發行配額嗎？那也只

會更加造成歐元區因為階梯式調整產生的混亂而已。

這時候我們可以看到英國跟瑞典這兩個歐盟但非歐元國在一旁說風涼話－『若希臘需要援助

，國際金融貨幣組織將是最佳管道』，而他們不是歐元國也就不是第一順位的支撐者，更可

以用『我們不是用歐元』來將責任推到德國身上，等到德國也撐不住他們才需要幫忙。

匈牙利會是下一個希臘嗎？顯然危機產生的機制並不相同，然而所造成的歐盟市場混亂，卻

可能因為東歐各國仗著德國老大亂膨風引發的債務危機，更加深歐元機制是否能繼續維持下

去這個大問號了。